要約 ステーブルコインは国際取引に大きなメリットをもたらすが、普及には利便性、セキュリティ、加盟店と消費者の通貨協定などのハードルがある。ステーブルコインの取引量の74%から90%は暗号取引に関連しており、実体経済で使用される際にはカードネットワークが依然として使用されている。ステーブルコインは、国境を越えた取引におけるコストと時間を削減します。これは、Mastercardの収益に占める割合は小さいものの、巨大な対応可能市場です。Mastercardは、新しい決済方法を金融エコシステムに統合する上で重要な役割を担っており、ネガティブなセンチメントの中、私は買いと見ている。Mastercard Inc. ( MA ) (MA:CA)の株主としては、ステーブルコイン取引の増加とGENIUS法の法制化がビジネスにどのような影響を与えるのか気になるところだ。現時点では、安定コインは世界の金銭取引の1％未満であり、マスターカードの財務にはまだ悪影響はなく、2025年第2四半期の収益は前年同期比14.7％増が見込まれている。しかし、ステーブルコインには興味深いユースケースがあり、特に国境を越えた取引において、コストと時間を削減することができる。本稿では、Mastercardにとっての長期的なリスク、実現する可能性、そして機会について考察する。背景 7月18日、GENIUS法が署名され、ドルを裏付けとするステーブルコインを規制する米国初の連邦法となり、金融機関や暗号取引所にとって明確なものとなった。GENIUS法の下では、すべてのステーブルコインは米ドルまたは短期国債によって1:1で裏付けされなければならず、発行者は毎月準備金の開示を公開しなければならず、利用者は債務超過の場合に特別な保護を得ることができる。しかし、これは最初の法的な安定コインの枠組みではない。シンガポールは2023年に法的枠組みを導入し、EUは暗号資産市場規制（MiCA）を実施、アラブ首長国連邦中央銀行は2024年6月に自国通貨を裏付けとするステーブルコインの発行を承認した。ステーブルコインの規制への関心は、より迅速で安価な取引への需要の高まりの結果である。DeFiプラットフォーム、スマートコントラクトの発展、暗号市場の高資本化に伴い、ステーブルコインは2021年以降、取引量を伸ばしている。McKinsey & Company このグラフは、パンデミック前のゼロに近いレベルから指数関数的な成長を示しているが、レガシー決済インフラを使用した場合の600億ドルに対し、ステーブルコインを使用した1日の取引はわずか300億ドルに過ぎず、ソースによって異なるが、取引量の74％から90％が暗号購入に対応している。さらに、M2供給量の220億5,000万ドルに対し、ステーブルコイン市場の時価総額は2億4,200万ドルである。ステーブルコインの市場規模は比較的小さいにもかかわらず、マスターカードの株価は、GENIUS Actのニュースの中、ATHから10％下落した。私の見解では、ステーブルコインには興味深いユースケースがある。特に、SWIFTシステムでは決済に多大な時間がかかり、多くの銀行間のやり取りで高い手数料が発生する国際取引においてだ。Mastercardのビジネスへの影響 私が論文「国際貿易におけるブロックチェーン」で結論づけたように、スマートコントラクトとステーブルコインの使用は、クロスボーダー取引、特にB2Bの輸出入取引におけるコストと時間を大幅に削減することができる。しかし、マスターカードの収益の大部分はカード決済によるもので、B2Bの国際送金ではない。付加価値サービスは収益の39%を生み出しており、これにはセキュリティ、顧客獲得、インサイト、認証サービスなどが含まれる。残りの61％のうち、総ドル量（（GDV））取引の13％未満が商業取引である。ステーブルコインがMastercardのビジネスに大きな影響を与えるには、消費者やMastercardのレールの外で使用される必要があるが、私はその可能性は低いと見ている。Mastercardは、取引所に入金する際、不換紙幣と暗号の仲介役となり、現実世界での購入となるごく一部の安定したコインの取引は、レガシーネットワークを使用して完了する。私たちは、Kraken、Gemini、Bybit、Bleap、OKX、MetaMask、Crypto.comなどのカード発行パートナーを通じてこれを行い、現在では100以上のライブ暗号およびステーブルコインプログラムが利用可能です。出典：ヨーン・ランバート（CPO）、7月14日電話会議。マスターカードのネットワークをバイパスする唯一の方法は、消費者とマーチャントがオンチェーンで直接取引する場合であるが、メリットがデメリットを上回らないことを考えると、その可能性は低いと私は考えている。まず、どのブロックチェーンを使うかについての合意が必要だが、ステーブルコインは消費者にはあまりメリットがなく、処理手数料（そのほとんどはMastercardではなく銀行が受け取る）の支払いを回避できる加盟店にメリットがあることを考えると、その可能性は低い。ネットワーク効果に加え、詐欺防止、ブロックチェーン取引は取り消せないこと、ガス料金などがある。ネットワークは、ユビキタス性、セキュリティ、使いやすさ、サービス、データの照合、保護、受け入れ、通貨を使うときに必要なものすべてを提供する。つまり、ステーブルコインは単なる通貨のひとつなのです。出典ラジ・セシャドリ氏（CCPO）、7月14日電話会議。また、消費者はステーブルコインを購入する必要があり、発行体の倒産という新たなリスクを抱えたまま、1:1の米ドルに裏打ちされた通貨を持つメリットはあまり感じられない。マスターカードは適応している マスターカードの投資テーゼの鍵は、決済ネットワークの最も価値のある部分を所有しているという事実です。Mastercardの2024年年次報告書 先に説明したように、Mastercardは消費者が安定コインや他の暗号通貨を使用するために使用するレールに適応し、現在も所有している。安定コインがより大きな利益をもたらす分野（B2B国際取引）では、増分収益を生み出す可能性のある巨大な対応可能市場が存在する。送金は200億ドル、B2B請求書支払いは630億ドルで、そのうちカード決済はわずか20億ドルと推定されている。Mastercard 2024 Investor Day Presentation 送金の分野では、MastercardのMoveプラットフォームは、ブロックチェーンによる直接送金と比較して、低コスト、ほぼリアルタイムのスピード、優れた利便性で国境を越えた支払いを可能にします。暗号を送受信しようとしたことがある人なら、複雑な手続きが課題を増やし、プロセス全体に透明性が欠けていることをご存じでしょう。今日のMoveはすでにエイリアスベースの送金を提供しており、送金者が必要とするのは口座番号やIBANの代わりに受取人の電子メールアドレスや電話番号だけである。出典ラジ・セシャドリ（CCPO）、7月14日電話会議。暗号通貨やステーブルコインの利用を支持する中心的な論拠の1つは仲介の排除だが、現実には仲介業者が大きな利便性とコスト削減を提供できる。取引を瞬時に処理できるスケーラブルで信頼性の高いネットワークが欲しい場合、パブリック・ブロックチェーンの問題点のひとつは高額なガス代である。その解決策はプライベート・ブロックチェーンを使うことであり、Mastercardがマルチトークン・ネットワークを開発した理由はそこにある。SWIFTのようなレガシーシステムを使う場合、送り手と受け手の銀行が直接つながっていなければ、仲介業者を使う必要があり、そこでコストが上がる。しかし、Mastercardがより低コストでより良いスピードで金融機関をつなぐことができれば、安定したコインの開発はネットでプラスになる可能性がある。Mastercardは、中央銀行と協力して中央銀行デジタル通貨（CBDC）を開発し、ブロックチェーンのセキュリティを向上させる技術（Mastercard Crypto Credential）を開発し、PaxosやFiservのような取引所やステーブルコイン発行会社と提携するために何年も費やしてきた。私の見解では、同社は消費者領域での支配的な地位を維持するだけでなく、新たなアドレス可能な市場を獲得するために適切な措置を講じている。何が問題なのか？消費者や加盟店がブロックチェーン上で直接取引を行う可能性は低いため、プライベート・ステーブルコインがMastercardにとって脅威となるとは思えないが、CBDCは検討に値するリスクとなる可能性がある。政府が支援するデジタル通貨が広く普及し、使いやすい環境で使われるようになれば、個人消費に占めるMastercardのシェアは低下するだろう。しかし、詐欺、KYC、相互運用性、信用といった面を政府が面倒を見る可能性は低いため、民間セクターの関与なしにこのようなことが起こる確率は低い。中国では、POS機器メーカーが端末で人民元をサポートするインセンティブがないため、デジタル人民元の導入が難航している。ブラジルでは、中央銀行が何年もCBDCでテストを行っているが、最新の報告書では技術的・セキュリティ的な問題が指摘されており、欧州では最近の調査で、相談者の69％がデジタル・ユーロを使用する可能性は低いと回答している。米国では最近、下院が「反CBDC監視国家法」を可決し、連邦準備制度理事会（FRB）がCBDCを発行することを禁止する可能性がある。私の考えでは、消費者がどのように現金を保有するかにかかわらず、重要なのは誰が決済ネットワークを所有するかであり、Mastercardはすでに一部のCBDCと既存のエコシステムとの相互運用性を提供している。マスターカード：購入、保有、売却 安定コインの利用が増加することによる影響を検討し、そのリスクは低く、実現する可能性は低いという結論に達した後、マスターカードの株価評価を見てみよう。データはYChartsによる マスターカードは、LTM EPSの39.5倍、NTM EPSの34倍と、過去のバリュエーションレンジに沿って取引されている。株価はお買い得とは言えませんが、デジタル決済の利用拡大、Mastercardの価格決定力、付加価値サービスや商業決済における複数の拡大機会を考慮すると、今後5年間の収益は年平均成長率11.6%で成長すると予想され、これは現実的な前提です。Mastercard 2024 Investor Day Presentation Mastercardは処理されたトランザクションの一定割合を課金するため、値上げすることなくインフレに対するヘッジの役割を果たし、FCFマージンは50%を超え、大幅な営業レバレッジを享受しています。さらに、同社は株式数を年率2%削減し、0.6%の配当利回りを支払っている。7月31日には2025年第2四半期の決算が発表されるが、市場は14.6%の増収、EPSは4.02ドル（12.1%増）を予想している。営業利益率の低下は予想していないが、グローバルミニマム税制の影響により、2025年度の各四半期を通じて純利益率が一時的に低下する。下のグラフにあるように、マスターカードは決算発表で期待を裏切ることはなく、今期もそうなるとは思っていません。Seeking Alpha Mastercardのビジネスの質と成長期待を考慮すると、現在のバリュエーションは妥当と思われる。テイクアウェイ ステーブルコインの利用拡大に関するいくつかのニュースを読んだ後、Mastercardの株主にはまず恐怖の感情が浮かぶかもしれない。しかし、視点を変えて分析すれば、ステーブルコインの発展はMastercardのビジネスにとって正味プラスになる可能性がある。ステーブルコインを実体経済で使用するためのレールは依然としてMastercardが所有しており（他にもある）、消費者や加盟店がカードが提供する利便性から離れる可能性は低い。安定コインの主なユースケースはB2Bのクロスボーダー取引で、Mastercardの収益に占める割合は低く、同社はMulti-Token Networkなど、より高い割合の市場を獲得するためのソリューションを開発している。Mastercardの投資テーゼをめぐるリスクは、CBDCがどのように導入されるかによって高まる可能性があるが、その証拠に、Mastercardが重要な役割を果たさない可能性は低い。Mastercardは、参入障壁の高い寡占的な業界で事業を展開する高収益企業であり、適正な価格で取引されている。

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