STRK：REIT、MLP、配当株に代わる高利回り銘柄

要約 STRKは安定した収入と株価上昇を提供するため、配当株、REIT、MLP、SCHDのようなETFの合理的な補足となる。STRKは、ストラテジーのビットコイン保有によって大きく担保されており、収益ベースの配当株とは異なり、そのリスクを定量化し、ヘッジ可能にしている。市場はSTRKに過大な割引率を適用しているが、実際のリスクははるかに低く、大幅なアップサイドと8％を超える実質利回りを提供している。多くの配当投資家がSTRKでREIT、MLP、配当株保有を補完することを真剣に検討すべき理由の核となるテーゼは、STRKが配当株と同じ基本的特徴を提供するが、より高い潜在的上昇率を持つ、より優れた形態であるということである。以下は、配当投資家が求める特徴である：安定した収入 株価の上昇 このように、以下のような特徴は悪い配当投資となる（この記事では分配金を単に「配当金」と呼ぶが、もちろん両者は別物である）：所得が景気に左右される可能性がある 高額配当や分配金の流出によって株価や投資口価格が損なわれる したがって、配当株に代わる有力な投資対象だと主張するなら、最初の2つの特徴を備え、最後の2つの特徴に対する安全策を備えていなければならない。ストラテジー社8.00％シリーズA永久ストライク優先株式（STRK）がこれらの基準に適合することを示せれば、それが優れた代替策である理由を示したことになる。STRKは、ストラテジー社（旧マイクロストラテジー社）が最初に発行した優先株式である。100ドルの清算優先株式で、年8ドルの配当が四半期ごとに支払われる。この株式はまた、ストラテジーのA種普通株式であるMSTRの0.1株に転換可能である。STRK の評価 = 年間 8 ドルのキャッシュフロー + 0.1 MSTR 現在の STRK の株価は 96 ドル、MSTR の株価は 336 ドルである。そして、永続性の現在価値の計算式を使って、市場はキャッシュフローを年率8 / 62.4 = 12.8%で割り引いていると判断できる。STRKが過小評価されている理由を示すには、STRKがより低い割引率に値すること（8ドルの永久年金が過小評価されていることを意味する）、および/またはMSTRが上昇する可能性があること（0.1のMSTR要素が過小評価されていることを意味する）を示さなければならない。割引率12.8%はもっと低くあるべき理由 STRKは、ストラテジーの巨額のビットコイン( BTC-USD )保有により、5.3倍の過剰担保となっている。これは、より上位のすべての商品の想定元本を差し引いた後、STRKの投資家が返済できないため、STRKが保有する残りのBTCは、現在の価値の5分の1以下に下落しなければならないことを意味する。これはBTCの価値の80％以上の下落である。ストラテジー・クレジット（Strategy.com） さて、BTCの80％のドローダウンを超える損害を保証するために市場が支払う価格について、かなり良い見積もりを得ることが実際に可能である。BTCまたはIBITプットのオプション市場を見ることができ、そのストライクはスポット価格の20％である。この時点で注意すべき重要なことが2つある。1つ目は、ストラテジーの転換社債のほとんどがITMであることだ。これらは普通株式に転換することで資本構成から外れる。マイケル・セイラー氏は、2025年第2四半期の決算説明会で、同社は今後転換社債を発行しないことを示唆している。そのため、約82億ドルの金融商品がすべて満期を迎えると消滅し、すべての債券が現金支出なしで株式化されるわけではないにせよ、そのほとんどが消滅するため、STRKの実際の担保価値はかなり高くなるだろう。この事実は、STRKの投資家が脅威にさらされる前にBTCが80%よりはるかに下落する必要があることを意味するため、スポット価格の20%よりはるかにOTMのプットを見ることができることを意味する。ストラテジー・デット（Strategy.com） 2つ目の事実は、実際の清算では、より上位の金融商品は現在のBTC価格では支払われず、著しく下落した価格で支払われるということだ。このことは、後の時点で担保比率をやり直す必要があることを意味し、5.3倍の担保比率は安全性を誇張していることを意味する。つまり、5.3倍の担保は安全性を過大評価していることになる。どちらの事実も真実であり、リスク推定に正反対の方向性のバイアスを課すことになる。したがって、どちらの力が優位に立つべきかを見極める必要がある。ここでは、議論のためにより保守的に、80%未満のドローダウンのヘッジに注目することにする。STRKの投資家が苦しみ始めるのは50％のドローダウンだと仮定しよう。IBITは現在64ドルで取引されており、848日後に満期を迎える32ストライク・プット・オプションは3.50ドルで取引されている。つまり、今後2.3年間のBTCの50%超のドローダウンに備えるには、3.5/32=10.9%を支払えばよいことになる（これも50%ドローダウン時点の話）。IBITオプション(tradingview) 10.9%を2.3年間で支払うと、年率4.7%の利回りとなる。言い換えれば、この12.8%の割引率商品のBTC価格リスクを完全に消去するためのコストは、4.7%を支払うことである。さて、割引率は商品のリスクを補うために適用されることをご理解いただきたい。つまり、STRKの市場価格は12.8%の割引率を伝えている。しかし、BTCのオプション市場は、4.7％で価格リスクをすべて帳消しにできると言っている。ここで唯一のリスクは執行リスクである。もしストラテジーが技術的なミスでBTCを失うようなことがあれば、それは8.1％のBTC価格リスク超過が事実上補填する執行リスクとなる。しかし、ストラテジーはBTCのために非常に評判の良いカストディアンを使用しており、IBITとほぼ同じ状況であることを考慮してください（IBITはCoinbaseを使用しています）。もう一つの実行リスクは、ストラテジーが何らかの形で資本構成を混乱させることだ。おそらく、今後2年間でより上位の商品を大量に発行し、STRKの担保比率を破壊する。この可能性はある。しかし、これが8.1％の超過を正当化するとは思えない。各投資家は自分で計算しなければならないが、個人的には12.8%は高すぎると思う。MSTRが上昇するケース BTCが長い時間軸で上昇する限り、MSTRも上昇すると考えていいと思う。同社は、700億ドルのBTC資産に対して140億ドルの負債と優先株を保有しているため、BTCには若干のレバレッジがかかっている。転換社債の実質資本コストは現時点で0％近く、優先株の資本コストは12％前後だ。BTCの長期的なCAGRがこれらの水準よりも高いと考えるなら、株式保有者はBTCのROICとBTCを購入するための資本コストとの間のスプレッドを得ることになるため、MSTRの株式価値は時間の経過とともに上昇すると予想される。STRKには0.1MSTRが含まれているため、MSTRが増加するということは、前述のSTRK評価方程式のSTRKの2番目の構成要素が上昇することを意味する。では、BTCは上がるのか？この話題については多くの本が書かれている。手っ取り早い答えは「イエス」だ。なぜならBTCは希少で中立的な資産だからだ。その意味では金に似ている。しかし、BTCは無限に分割可能で、不換紙幣のように借用書を必要とせず、即座に輸送できる。また、自然災害、経営陣の無能、悪い司法権や法律、競争、停滞など、企業を悩ませる一般的なリスクもない。これらの性質が人々にとって望ましいものであれば、BTCは時間の経過とともに上昇する可能性が非常に高く、MSTRもそうなるだろう。現在、MSTRは保有BTCの1.55倍で取引されている。2025年の開始以来、1株当たりのBTCはすでに25％上昇している。配当投資家の嗜好に関する当初の発言に戻すと、次のようになる：インカムの一貫性は、8ドルの永久配当が過剰担保され、明らかに高い割引率でタグ付けされることで安全に対処される。 株価上昇は、BTCの価値が上昇するにつれて成長するSTRKの0.1MSTRコンポーネントによって対処される：BTCが完全に暴落しない限り担保が残るため、収入が景気に左右されない。BTCはマクロ資産（歴史的には流動性と金利に連動して動く）であるため、過剰担保の正確な程度は変わっても、実際に受け取る収入は変わらない。収入は株価に反映されるが、株価にはまったく無関係な要素があり、それは純粋にMSTRとBTCの価格上昇によるものだ。これにより、配当金が定期的に支払われている間でも、STRKの株価は上昇する。STRKは他の配当株より優れているか？STRKが他の配当株より優れていると言えるのは、設計がシンプルであるため、リスクが目に見えて定量化できるからだと思います。他の配当株では、このようなことは言えません。企業レベルの特有リスクは、幅広い株式バスケットによって軽減されます。これはSCHDのようなETFが提供している。しかしそれでも、その価値は実現するかどうかわからない将来の収益に基づいている。STRKとの違いは、その価値がストラテジーが現在保有している資産に基づいていることである。その資産は、今この瞬間、5.3倍の担保が設定されている。どの時点でも、正確な担保設定と正確な価格リスクを知ることができる。流動性の高いデリバティブ市場を持つ単一の資産に基づいているため、ヘッジを使って価格リスクを完全に取り除くこともできる。少し前に、私はツイートで、なぜ超過担保付き債券が収益ベースの債券より優れているのかを説明するために次のように書いた：いつでも正確なリスクを計算できる。あなたは、シニア債務、ビットコイン価格、トレジャリー・サイズ、キャピタル・スタックを知っている。つまり、収入が脅かされるときのビットコイン価格を正確に計算できる。その正確な時点で保険に入ることができ、デリバティブを通じて非常に正確にリスクをヘッジすることができる。収益ベースの債券では、このようなことは明らかにできない。直接的な「収益デリバティブ」は存在しないからだ。普通株のオプションを使うことはできるかもしれないが、これは実際のリスク要因である収益から2、3層離れている。また、優先株を発行している企業はオプションの流動性が低いため、ヘッジコストがさらに高くなる傾向がある。要するに、超過担保の債券リスクはすべて担保の中に含まれている。そして担保のリスクは既知であり、移転可能である。対照的に、収益ベースの債券リスクはすべて収益の中に含まれている。そしてこのリスクは未知であり、移転不可能である。同じ理屈が配当株にも当てはまる。通常の配当株からの配当は、最終的には将来の収益に由来する。これは未知の未知数で定量化できないリスクである。BTCにもリスクはあるが、STRKの場合の正確な価格リスクは定量化可能であり、さらに重要なことは、流動性の高いオプション市場を通じて移転可能であることだ。価格リスクを外科的に切り離すことができるため、STRKは非常に魅力的であり、通常の配当株とは異なるレベルにある。STRKは誰のためにあるのか？STRKはBTCに強気な人向けではないことに注意することが重要です。もし本当にBTCに強気な人がいるなら、BTCを買うべきだ。現在の価格では、STRKは、BTCが以前のように株式をアウトパフォームすることはないとしても、BTCが定着し、時間の経過とともに着実に上昇すると単純に考えるインカム投資家向けである。具体的には、BTCが年平均8%で上昇する限り、配当はストラテジーの保有資産の成長で完全にカバーされ、他のすべてが同じであると仮定すれば、担保比率は変わらない。過去10年間のマネーサプライの成長率がほぼこれであったことを考えると、8％というのはかなり低い水準である。S&P500と金はここ数年、8％をはるかに上回っている。BTCの成長率がこれらの資産に100ベーシスポイントほど遅れたとしても、過剰担保の範囲によって、配当に対する十分なカバレッジが確保される。リスク STRKのリスクはBTCとストラテジーの実行にある。BTCが0になれば、利回りはなくなる。BTCについて少なくとも中立的な見通しを持っていないなら、STRKはあなたには向かないだろう。BTCが少なくとも今後数年間は存続すると考えるなら、現在の価格でのSTRKは真剣に投資を検討する価値がある。もしBTCが50%下落すれば、MSTRのドローダウンはもっと大きくなるだろう。現在、96ドルのSTRK株価のうち、ちょうど34ドルがMSTRに起因している。つまり、MSTRの下落はSTRKの株価の約35%にしか影響しない。オーバー担保に基づくと、想定元本（したがって配当）に基づいてSTRKを危険にさらすには80％の下落が必要であることが分かった。そして、IBITプットの市場価格に基づき、BTC価格のこのような暴落を、配当金よりはるかに少ない金額でヘッジすることは些細なことであることがわかった。したがって、STRKに対するBTC暴落のリスクは、緩衝損失ポジションを考えることで考えることができる。BTCがわずか50%下落した場合、8ドルの配当は極めて安全なままだが、MSTRの兌換から生じるSTRKの価格は下落するが、これは35%以上のドローダウンにはつながらない（35%はMSTRが0になった場合であり、これは非常に極端なシナリオである）。BTCが80%以上下落した場合、MSTRはごく少数に縮小する可能性が高く、その一方で配当はより危うくなり始める。したがって、STRKは、BTCが大きな数字で下落した場合、STRKはほとんど被害を受けず、配当もまったく被害を受けない、緩衝損失ポジションである。しかし、BTCが壊滅的な数値で下落した場合（99％下落したとしよう）、MSTRへの転換は無価値となり、配当もなくなるため、STRKは0になる。このように損失リスクプロファイルが緩衝されているため、STRKはBTCが絶望的だと考える人々には向かないが、BTCが存続すると考える人々には非常に有効である。ストラテジーには実行ミスもある。STRKはリスクに細心の注意を払い、正確なリスクを数値化したライブダッシュボードを作成するほど、クレジット商品の意味を深く考えている。私が無効だと思うリスクとしてよく引き合いに出されるのは、ストラテジーは優先株の配当を支払うために増資をしなければならないのでネズミ講だというものだ。これは真実ではない。ストラテジーは普通株式を発行することで、より多くの資本を調達することを選択するだけだ。配当金を支払うためにBTCを売却する選択肢はいくらでもある。なぜなら、私が明確にしたように、優先株は資産で大きく担保されているからだ！しかし、普通株式が原資産であるBTCに対してプレミアムで取引されている場合、普通株式を売却してそのプレミアムを取り込む方が理にかなっている。普通株式が原資産であるBTCに対して割安で取引されている場合、配当金を支払うためにBTCを売却することは理にかなっているかもしれないが、普通株式がプレミアムに回復するのを待つために、同社が他の優先的金融商品を使用することになるだろう。いずれにせよ、同社には資産の一部を売却してすべての負債を何度も賄うオプションがあるという事実は、モデルにとって新規投資家の継続的な流入が不可欠な状況がないことを意味する。したがって、ストラテジーはネズミ講の定義に当てはまらない。結論 STRKのリスクと、なぜ配当投資家にとって素晴らしい選択肢なのかについて考えてみた。私は、市場がこの証券に不釣り合いに高い割引率を適用していると考えている。また、将来の収益ではなく現在の担保に裏打ちされた債券の真のメリットを、市場はまだ理解していないと思う。最後に、MSTRへの転換は、STRKに価格上昇のための非常に説得力のあるテーゼを与えていると思う。これらすべては、STRKが非常に割安な資産であることを示している。現在の割引率12.8%ではなく、より良い割引率8%で価格設定すると、100ドルの永久現在価値（8ドル/8%=100ドル）が得られる。0.1MSTRの転換可能性は、1株当たり134ドルの目標株価が今日の市場環境で妥当であることを意味する。従って、96ドルのSTRKは、40%近い価格上昇と8%以上の実質利回りを確定する機会を持つ「買い」である。

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